澎湃新闻记者 王启帆

别人涨它不涨，别人跌它跟跌，而且跌得更狠。如此糟心的股票不只是那些垃圾股，还有最近的A股“股王”贵州茅台（600519.SH）。

随着“抱团股”行情逝去，贵州茅台股价也跌跌不休。自2月18日创出2627.88元新高之后开始下跌，期间几乎没有像样的反弹。5月6日贵州茅台跌破2000元大关并走出“破位”之势，5月7日延续颓势再度下跌2.86%。盘中一度跳水，收报1903元，创下今年以来股价新低，1900元整数关口已岌岌可危。

随着近期市场有所回调，茅台居然还在白酒板块领跌了。据红星资本局统计，从4月份股价相对高点以来，其跌幅已达10.49%，居白酒板块跌幅第二位，仅次于古井贡酒（000596.SZ）的跌幅。而后者的大跌是因为其财报远低于预期，已成为龙头酒企中的业绩“最差者”，其最近三个交易日遭遇了两个跌停，以至于投资者纷纷吐槽：都说白酒稳健，没想到跌起来也这么吓人！

5月7日，白酒板块继续表现疲弱。伊力特（600197.SH）大跌8.31%，口子窖（603589.SH）跌6.36%，金徽酒（603919.SH）跌5.71%，酒鬼酒（000799.SZ）跌4.45%，水井坊（600779.SZ）跌4.27%。

最近一个月，贵州茅台获得超过40份券商研报关注，其中评级大多为买入、增持、强烈推荐等，平均目标价为2443.67元。然而，眼下1900元都快失守了，这也让券商的研报遭到了投资者无情的“群嘲”。

根据贵州茅台财报，2020年实现营业总收入979.93亿元，同比增长10.29%；实现净利润466.97亿元，同比增长13.33%。尽管茅台交出了史上最好业绩，但高增长已经不复存在。

红星资本局查询贵州茅台2016-2019年历年财务数据，其营收增速分别为20.06%、52.07%、26.43%和15.10%，相比之下，2020年的营收增速已经降至5年来新低。不过，即使增速降至10%左右，仍然是超过90亿元的增长。

贵州茅台2021年一季报也很不如人意。一季度实现营收272.71亿元，同比增长11.74%；实现净利润139.54亿元，同比增长6.57%。其净利润增速大幅放缓，一度引发投资者疑问。

红星资本局查阅季报发现，贵州茅台一季度“税金及附加”高达38.28亿元，同比猛增56.38%，也是公司史上最高季度纳税金额。公司称，“税金及附加”增加主要是公司本部销售给公司控股子公司贵州茅台酒销售有限公司的销量较上年同期增加，消费税及其附加税相应增加。

天风证券分析师刘畅就贵州茅台的税金问题进行了分析，指出公司统一发货给控股的销售公司，此时确认消费税；销售公司发货给经销商或直营渠道，此时确认收入。2020年一季度税率仅9.68%，主要系2019年底确认了较多消费税，而销售公司在2020年初将货发到经销商才确认收入，故2020年一季度税率基数低。今年一季度税率较高，主要系公司期内向销售公司发货较多，也就是增加了生产备货，所以税率较同比增加较多，从而影响了单季度利润表现。

当然，从历史经验来看，二季度向来是白酒淡季，招商中证白酒基金经理侯昊表示，3月中旬以来行业逐步进入淡季，边际趋于平稳，5-6月随着宴席场景回补需求表现预计将进一步好转。二季度低基数，叠加商务、宴席需求释放，复苏节奏有望逐步兑现，对板块预期和情绪形成积极提振，时间拉长看消费升级及集中度提升趋势下白酒板块仍具备较好的配置价值。

智通财经APP讯，贵州茅台(600519.SH)发布2022年第三季度报告，该公司前三季度营业收入为871.6亿元，同比增长16.77%。归属于上市公司股东的净利润为444亿元，同比增长19.14%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为443.93亿元，同比增长18.84%。基本每股收益为35.34元。

注：主力资金为特大单成交，游资为大单成交，散户为中小单成交

一季度业绩增速回归个位数，贵州茅台历史上只有三次。分别是2003年、2010年2014年，这三年的一季度业绩增速均低于10%，且在一季报披露之后，茅台的股价都出现了20%-50%不等的杀跌。

白酒行业分析师蔡学飞表示，茅台增速放缓与营收基数太大有直接关系，也与茅台的战略重心调整有关。2016年至今，茅台已经完成了销量与利润的大幅增长，同时正在不断实施企业的价格管理、渠道直营化、品牌价值维护等多重战略，这些也需要企业有一个相对平稳的增速来支撑。同时，理性的增长可以有效减少茅台过快过高增长带来的价格失控，品牌形象负面化影响，对于企业的长期发展意义重大。

中泰证券股份有限公司范劲松,何长天近期对贵州茅台进行研究并发布了研究报告《茅台改革专题研究：茅台加速增长的源泉在哪里》，本报告对贵州茅台给出买入评级，当前股价为1949.13元。

茅台近两年量价增长受限，增速放缓。新任掌舵人上任以来对公司增速提出更高要求，以强烈的改革意愿推动全方面市场化改革。针对吨价提升受限的问题，打造i茅台丰富直营渠道，并推出高价格新品拉升吨价（茅台1935、珍品、100ml飞天小酒）；针对量增受限问题，提升系列酒战略地位，加码系列酒产能，并倾斜营销资源；此外成立战略研究院，以更开放的心态布局酒业内外的新增长极。通过量化测算茅台改革对收入增速的影响，我们发现茅台业绩增长点已经变得更加丰富，有望实现加速增长，同时管理升级和增长提速也有望拉动茅台的估值提升。

渠道：i茅台丰富直营渠道，解决吨价提升受限问题。无法自由提价是茅台增速放缓的主要原因之一。i茅台已成为不可忽视的重要渠道，通过以指导价销售有效提升吨价。此外，i茅台还有全渠道流量入口、价格稳定器、文化宣传阵地等作用。除了新零售渠道外，茅台也在整合经销商资源，着手激发传统经销渠道活力，提升主动营销能力，包括传承人计划、第三代专卖店、整合新媒体资源等。

产品：高价格新品拉升吨价。今年茅台开始直接在相对空白价格带推出新品（茅台1935、珍品、100ml飞天小酒），并集中营销资源大力推广，在批价稳定的基础上尝试性放量，拉高产品结构。茅台1935：由于加入茅台酒形成的品质和品牌锚、前身遵义1935停产后的批价锚、以及谨慎且灵活的投放策略，使其在首年就能在千元价格带直接放量；珍品：定位超高端价格带有助于推动茅台酒吨价提升；100ml飞天小酒：出厂价接近经典飞天的2倍。

改革如何推动业绩加速？量：预计2022-2025茅台酒销量将按中高个位数的增速增长，系列酒继续加码扩产，为放量提供支撑。价：吨价提升的三种方式：提价，通过做大直营渠道实现间接提价，以及产品结构优化。1）提价：年份酒大幅提价，非标茅台间接提价；2）新渠道：通过i茅台打通自营系统出货能力，做大直营渠道。从全年看，i茅台有望贡献超120亿报表收入，扣除重复计算部分后有望超50亿，对应约4.7%收入增速贡献；3）高价格新品：茅台1935：我们推算今年茅台1935吨价为去年系列酒平均吨价的4倍，二季度各渠道有望贡献14亿收入，全年有望贡献接近50亿收入；珍品茅台：我们预计全年将投放500-600吨，贡献约45亿收入；100ml53度飞天：按近期投放节奏推算，今年约能贡献8.6亿的收入增量。长期：主动布局新赛道，寻找新增长极。未来茅台有望围绕酒业逐步拓宽业务边际，提前布局潜在长期机会。

投资建议：茅台正在通过改革逐步解决量价增长受限问题，业绩增长点愈加丰富，有望实现加速增长，同时管理升级和增长提速也有望拉动茅台的估值提升。我们维持盈利预测，预计公司2022-2024年营业总收入分别为1323/1530/1775亿元，同比增长20.89%/15.67%/15.94%；净利润分别为648/762/899亿元，同比增长23.52%/17.67%/16.95%，对应EPS分别为51.58/60.70/70.99元，对应2022-2024年PE分别为38/32/27倍，重点推荐

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，浙商证券张潇倩研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达99.6%，其预测2022年度归属净利润为盈利623.21亿，根据现价换算的预测PE为39.32。

该股最近90天内共有42家机构给出评级，买入评级39家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为2287.1。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，贵州茅台（600519）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力优秀，营收成长性良好。财务健康。该股好公司指标4.5星，好价格指标2.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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