【大河财立方消息】11月28日，郑州商品交易所发布通知，免收2023年全年全部期货品种套保开仓、交割、仓单转让（含期转现中仓单转让）及标准仓单作为保证金手续费。

见习编辑:杨萨 | 审核:李震 | 总监:万军伟

巴菲特推荐投资者长期被动投资股指，以分散非系统风险获取市场上行收益，对冲长期通货膨胀。而普通投资者若直接分散买入目标指数中几十支到几百支成分股来投资指数显然是不现实的。使用费用低廉的ETF（交易所基金）投资指数是高效的投资手段。参见图1，叠加上证50指数和上证50ETF，我们发现上证50ETF（蓝色）基本复制了上证50指数（红色）的走势，投资者可以通过ETF实现被动指数投资。

图1：上证50指数叠加华夏上证50ETF（蓝色）表现 2013年7月24日至2019年11月14日 来源：Choice数据

目前随着指数化投资的升温，A股市场有117只ETF基金，规模排名前三的ETF为：华夏上证50ETF，南方中证500ETF和华泰伯瑞沪深300ETF。华夏上证50ETF于2005年最早创立，但初期由于其标的为稳健的上证50指数，波动较小，对投资者而言缺乏吸引力，其规模/交易量一直不能进入前列，逊于2010年起有沪深300股指期货上市加持联动的沪深300ETF。2015年上交所的首支期权上证50ETF期权和中金所上证50指数期货上市，极大促进了其标的50ETF的交易，目前上证50ETF规模交易量稳居国内ETF第一。

假设某投资者偏好长期投资指数ETF基金，无意深入研究那一堆数学公式，如Black-Scholes，一堆希腊字母，#￥%&*~…… 能否通过期权的行权关系来实现间接长期持有ETF获利呢？即采用“笨办法”买入认购期权=享有行权价以上的ETF收益。那今天让我们用历史数据来一探究竟吧！

通过50ETF期权合约规定的权利，以投资者A使用ETF期权 ，投资者B直接投资ETF为例：

图2：使用上证50ETF期权间接投资50ETF市场

投资者A买入期权获取对应权利，实现间接隐含持有50ETF，可获取50ETF实际波动产生的收益。

但通过间接持有ETF与直接购买等数量ETF有以下不同：

1. 没有永恒存在的认购期权合约，投资者在期权到期前必须考虑行权获得标的，或展期到次月合约以保持继续隐含持有ETF。而传统ETF投资者则可以简单“买入&忘记”实现长期被动投资。
2. 投资者需要支付权利金购买认购期权合约，如果ETF价格大幅下跌或横盘，认购期权不能进入实值，则到期期权权利金归零，投资者亏损全部权利金。但在标的巨幅下跌时认购期权权利金的亏损远小于直接持有ETF。
3. 若ETF大幅度上涨，持有的认购期权进入深度实值，期权权利金的收益接近直接持有行权数量的ETF。

目前A股仅有上证50ETF和沪深300ETF期权，而港股，美股有非常丰富多种投资主题的ETF期权，例如港交所沪深300ETF，纽交所SPY 标普500 ETF，FXI 中国大盘股 ETF 等。

期权相对传统股票/ETF是更为复杂的投资工具，我们不能像投资股票那样简单选个价格挂单买入卖出实现建仓。下单期权时除了价格外还有两个额外变量需要选择：行权价和到期日。

期权有不同的到期日，如果投资者考虑长期代替标的物持有需要考虑在到期前展期。目前50ETF期权每日能选择的到期日有四档：当月到期，下月到期，下季度和隔季度到期（周期为3-6-9-12周期）。投资者需要考虑选择短期（更频繁展期，较多的手续费，但付出较少的单次权利金），长期（低频率展期，付出较多的单次权利金和更高的滑点价差 ）来持有认购期权实现间接隐含投资ETF。

期权有不同的行权价供选择，对应认购期权来说，行权价小于（大于）标的市价的合约为实值ITM（虚值OTM）合约；行权价等于标市价的为平值ATM合约。同到期日情况下，不同行权价期权权利金大小顺序：ITM>ATM>OTM；对标的价格变动敏感度Delta ITM>ATM>OTM。

我们假设投资者使用上证50ETF期权中流动性最好，成交量最活跃，价差滑点最小的当月平值ATM期权月度循环展期来隐含持有标的ETF。投资者买入一份认购期权即可按约定行权价隐含持有对应10000份50ETF。投资者可以选择按照行权价行权“实实在在”的获取50ETF，也可以在二级市场上直接卖出持有的认购期权，通过权利金价差实现利润。如果期权到期未能进入实值，则会直接归零（没有行权价值）。

投资者A需要做的就是每个月在当月期权到期日，兑现买入期权利润并按照收盘价重新开仓次月主力认购合约即可。那么投资者A使用“笨办法”的56次展期间接投资50ETF的收益如何呢？

投资者A使用10张认购期权来间接持有50ETF10万份（10标准行权单位），并按照期权的到期日（到期月份第四个周三）来匹配展仓买入开仓，卖出认购期权完成ETF的投资。按照选择最活跃期权的原则，投资者选择当月主力ATM期权进行投资。由于A股券商没有期权自动展期工具，故投资者在当月认购期权到期日，以收盘价卖出平仓同时按照收盘价开仓次月主力认购合约。

题外话，美股券商有便捷的期权自动展期工具（OptionRollover Tool），投资者可以设定期望的到期日，展期频率，行权价进行展期。在期权合约到期时，账户保证金余额充足的情况下，券商可以按照投资者的设定自动展期！投资者A无需重复56次来查询每个月不同的到期日并平仓开仓合约（预计国内A股期权市场马上就会配备）。

作为对比，投资者B自2015年2月9日直接购买50ETF计10万份，投入233,1000元初始建仓成本。投资者B无需担心到期的问题，简单买入持有即可自动获得分红和账面增值。

投资者A 投资了自50ETF期权上市以来各月主力平值期权经历月度展期后的收益如下图：

图3：期权隐含持有50ETF收益表 时间2015年2月9日至2019年10月23日

投资者A于上证50ETF2019年2月9日上市以来，直接参照当时上证50ETF收盘价（2.331元不复权）选择对应的平值合约（2.3元行权价认购期权），以0.1272元买入10张合约计12,720元，间接持有10万份50ETF。

一个多月后的到期日2015年3月25日，上证50ETF收盘价为2.604元。投资者B持有的10万份50ETF实际增长到260,400元，账面获利27,300元获利幅度11.71%。

而投资者A持有的3月2.30认购期权由0.1272上涨到0.3020，投资者通过卖出期权平仓获利17,480元（也可行权获利但浪费了交易时间并需要较大的资金投入）。投资者A通过认购期权间接隐含持有50ETF获利，绝对金额小于直接投资50ETF，但其投资金额只有12,720元，远小于投资者B的收益。此外，对比直接持有50ETF获利幅度11.71%，通过认购期权收益获利幅度为137.42%！

随后，投资者A在3月期权到期日，展仓买入次月4月到期ATM认购期权，而投资者B则继续简单持有10万份50ETF。

……不断的月度展仓操作……

操作持续到2019年10月23日，忽略佣金和利息成本，使用期权的投资者A累计获利72,290元，而直接投资50ETF的投资者B，在获得账面利润的同时，还会收到了50ETF的三次现金分红：2016年0.0530元/每份，2017年0.054元/每份和2018年0.0490元/每份，共计15,600元，总计盈利82,500元。通过对比，经过4年多的间接ETF投资，投资者A通过使用简单买入平值认购期权的笨办法取得了接近直接持有对应数量ETF的收益。

但是…… 由于持有期为4年多，即使我们可以忽略每月开仓10张期权的2~30元佣金费用（按3*10=30元计算约1,680元），但是如果忽视了通过期权杠杆节约的本金投入产生的利息就不现实了。投资者AB均持有23万初始投资资金，投资者A可以获得投入权利金外剩余资金的无风险收益。

投资者B直接买入50ETF需要约23万元资金，投资者A开仓对应10张认购期权4年平均每月需支付约700*10 = 7,000元权利金（统计样本平值认购期权权利金平均价格为696元每张）。投资者A的间接隐含持有ETF成本仅为全额投资ETF资金的3%左右。如果投资者不考虑通过行权兑现利润，则无需准备对应的行权金。投资者可以把余下约97%的资金投入货币基金，获取约3%的年化收益率。

持有期货币资金(3%年化)56个月收入：

97%*[233,100*1.03^(56/12)-233,100] =33,468元

减去每月10张期权的买入开仓手续费30元*56=1680元（虚值注销无手续费，实值平仓可以通过卖出开仓规避手续费）。

认购期权隐含持有总收益 =72,290+33,468-1680 = 104,078元

期权投资者A的收益率为44.64%，远超直接持有对应传统ETF的投资者B的82,500元（35.39%）总收益。

考察总收益后，我们再看看投资者A和B的投入金额收益比例。由于投资者A是按照行权份额进行数量匹配，实际每次单月投入的平均金额仅为约7,000元，远低于投资者B需要一次性投入23万金额。意味着对于投资者A来说，即便出现单月大赚5万或者大亏2万的情况，平均而言只需确保账户每月有约7000元的金额，即可实现间接持有10万份50ETF。

故我们应去除货币基金收益，考虑展期佣金成本后，投资者A按照单次循环展期平均期权权利金7,000元成本计算，最终56个月持有收益率为：

（72,290-1,680）/7,000=1,008.71%

投资者B直接投资10万份50ETF（账面增值+现金分红）最终56个月持有收益率为：

82,500/233,100=35.39%

如果投资者担忧平值ATM期权可能无法进入实值从而无法实现间接投资ETF，也可以选择使用深度实值期权ITM（行权价<标的现价， Delta接近1，紧密跟踪标的表现，受波动率影响小）。同时如果投资者想要进一步降低单次投入资金，也可以选择深度虚值认购OTM合约（行权价>标的现价，Delta<0.5），但其需要更大的标的波动才能“不归零”。

总结：

1. 通过上证50ETF近5年的历史数据发现，投资者可以使用期权低成本间接投资ETF，取得与直接买入ETF相近的收益，ETF期权是指数投资者的靠谱的小伙伴。

2. 如果不考虑全额匹配ETF本金，使用不断展期买入期权间接投资ETF的“笨办法”，间接投资指数ETF可获取惊人的1,008%收益。

（版权声明：本文系微信公众号：从零开始学期权（ID：xueoption）原创，免责声明：本文所介绍的投资策略不构成任何投资建议，投资者需承担投资风险。）

在传统的商品交易中，通常是一手交钱一手交货，这叫做现货交易；远期交易是指买卖双方签订远期合同，规定在未来某一时期进行交易的一种交易方式。期货交易是在远期合约的基础上发展起来的，期货交易是对期货标准化合约的买卖，什么是期货标准化合约呢？

期货合约是期货交易所统一制定的、规定在将来某一特定时间和地点交割一定数量标的物（指买卖合同中所指的物体或商品）的标准化合约，除商品的价格外，其质量标准已事先设定。

通常包括商品期货合约（大豆、玉米、白糖、原油等大宗商品）、金融期货合约（5年期国债、上证50、沪深300股指期货等金融产品）及其他期货合约。期货合约主要条款包括合约标的、报价单位、最小变动价位、合约月份、交易时间、最低交易保证金、每日价格最大波动限制、最后交易日、交割方式、交易代码等。例如：花生标准化合约如下。

中国期货市场的发展

期货交易最早起源于芝加哥的谷物交易。中国期货市场经历了三个发展阶段，初创阶段（1990-1993年）、治理整顿阶段（1993-2000年）、稳步发展阶段(2000- 2013 年)、创新发展阶段(2014年至今)。

1、初创阶段(1990--1993年)。

1990年经国务院批准，郑州粮食批发市场在现货交易的基础上引入了期货交易机制，成为我国第一个商品期货市场，之后发展成为“郑商所”。1990-1992年全国各地先后成立了深圳有色全属交易所、上海金属交易所、广东万通期货经纪公司、中国国际期货公司，到1993年，在缺乏统一管理的情况下，受利益驱使全国各类期货交易所达50多家，期货经纪机构达数百家，由于人们在认识上存在偏差，法规监管严重滞后，期货市场一度陷入一种无序状态，酿成多次期货市场风险事件，直接影响到期货市场功能的发挥。

2、治理整顿阶段(1993- 2000 年)。

期货交易所治理整顿：由50多家缩减至15家，并对期货交易所进行会员制改造，随后精简合并为郑州商品交易所、大连商品交易所和上海期货交易所3家。期货品种先整顿缩减为35个，随后由35个降至12个。

为了规范期货市场的行为，加强对期货市场的监管力度，1999年6月，国务院颁布《期货交易管理暂行条例》。随后，与之配套的《期货交易所管理办法》《期货经纪公司管理办法》《期货经纪公司高级管理人员任职资格管理办法》和《期货业从业人员资格管理办法》也相继颁布实施。

2000年12月，中国期货业协会成立，标志着中国期货行业自律管理组织的诞生，从而给期货市场的监管体系中注入自律机制这一新血液。

3、稳步发展阶段(2000- 2013 年)。

21世纪以来，中国期货市场进入稳步发展的阶段。在这一阶段，中国期货市场的监管体制和法规体系不断完善，新的期货品种不断推出，期货交易量实现恢复性增长后连创新高，使得期货市场积累了服务产业及国民经济发展的初步经验，具备了在更高层次服务国民经济发展的能力。

2006年5月，中国期货保证金监控中心成立。作为期货保证金安全存管机构，监控中心有效地降低了保证金被挪用的风险，保证了期货交易资金的安全，维护了投资者的利益。

中国金融期货交易所于2006年9月在上海成立，并于2010年4月推出了沪深300股票指数期货。这对于期货市场的发展具有重要意义，同时也标志着中国期货市场进入了商品期货与金融期货共同发展的阶段。

4、创新发展阶段(2014年至今)。

2014年5月，国务院出台了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》(简称新“国九条”)。作为资本市场全面深化改革的纲领性文件，新“国九条"为资本市场的改革发展提供了顶层设计和战略规划，对期货市场的改革发展给予了充分肯定和高度重视，对于凝聚改革共识、明确发展方向、共同推进期货市场更好地服务实体经济具有深远影响，标志着中国期货市场进入了一个创新发展的新阶段。

2021年1月22日，证监会批准设立广州期货交易所 ，2021年4月19日，广州期货交易所正式成立。

期货市场的组织架构

我国的期货市场主要是由投资者、期货公司、期货交易所、中国期货业协会、期货监管机构以及各种监管服务机构组成。期货监管机构是由中国证监会、证监局、中国期货保证金监控中心、期货交易所和中国期货业协会共同组成五位一体的监管体系，中国期货业协会是政府与期货行业之间的纽带，职责是维护期货行业的正常竞争，保护投资者的合法权益，推动期货市场的健康稳定发展。期货交易所是投资者进行标准化交易的场所，中国目前有五个交易所，分别是上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、中国金融期货交易所和广州期货交易所。

期货公司主要从事的是经纪业务，接受客户的委托，按照客户的指令，以自己的名义为客户进行交易并且收取一定的手续费，是一个中介组织。投资者通过自己对期货行情的预期参与交易;期货公司为投资者提供经纪上的服务;期货交易所提供交易场所和结算的服务;中国期货业协会对整个期货市场进行管理;期货监管机构维护期货交易的正常运行，其他服务机构提供一系列的融资、介绍、结算和咨询等服务。在期货市场上，投资者可以分为三类，分别是套期保值者、套利者和投机者。

期货合约

期货品种合约代码的命名规则为商品英文名称缩写+年份+月份，表示某商品某年某月到期交割的合约，例如，PK2210：表示2022年10月份到期的花生合约。

一个期货品种同时上市交易的有多个合约，最长可以挂出间隔1年的多个合约，对新手投资者来说，应选择主力合约进行交易。并没有权威的部门或机构来定义什么是主力合约，但交易所规定最活跃的月份合约是指成交量最大的合约，若存在两个及以上合约成交量的值相同，则取其中最近到期月份合约为最活跃月份合约。一般情况下，市场行情软件标示交易的主力合约主要指持仓集中，流动性好的合约，通常是成交量最大的合约。

双向交易制度

期货是双向交易，投资者可以做多也可以做空，所谓的做多是指买入开仓，即价格较低时买入，价格较高时卖出平仓；所谓的做空是指卖入开仓，即价格较高时卖出，价格较低时买入平仓。价格上涨或者下跌时都可以进行交易获利，上涨、下跌时均有机会获利。

T+0制度

国内的股票是“T+1”进行交易的，即T日（交易日）购买，T+1日可卖出。期货与股票的买卖规则不同，按照“T+0”进行交易的，T日既可以先买后卖（先买入开仓后卖出平仓）、也可以先卖后买（先卖出开仓后买入平仓），盈利与止损可随时操作；也可以先持仓在随后交易日平仓，期货交易的开平仓是按照先开先平的原则进行的。

保证金制度（杠杆效应）

假设某期货品种交易所要求的保证金定为合约价值的8%，期货公司加收一定比例（如2%），则实际交易1手合约的保证金比例为10%，并随市场风险不断变化而适当调整。以花生PK2204合约为例，成交价为8600元/吨，保证金计算如下：

8600元/吨*5吨/手*10%=4300元/手

即交易一手PK2204只需要支付4300元，交易的杠杆为10倍（1/10%=10）。

保证金收取比例与合约的到期日有关，通常在合约到期月份的前一个月的中旬左右，保证金比例会有一定的上调；进入交割月后，保证金比例会有较大比例的上调。例如：花生合约的保证金收取规则如下：

每日结算制度（当日无负债）

期货交易的结算是由交易所统一组织进行，实行每日无负债结算制度，交易所按当日结算价结算所有合约的盈亏、交易保证金及手续费、税金等费用，对应收、应付的款项同时划转，相应增加或减少会员的结算准备金，若盈利则资金账户余额增加，若亏损则资金账户余额减少，余额不足部分会向客户追加。因此，当日买入的合约如果没有卖出，选择持仓待到后期卖出，当日的最终盈亏不是按照收盘价格计算盈亏，而是以结算价格计算盈亏。

结算价是指该合约当日成交价格按照成交量的加权平均价。

持仓限额制度

限仓是指交易所规定会员或者客户按单边计算的、可以持有某一期货合约投机持仓的最大数量。随着合约交割月份的临近，会对客户在全市场的持仓额度进行限制，即不管客户在几家期货公司开户，同一品种同一合约的限仓额度是合并计算的。例如：花生全市场的限仓额度如下：

强制平仓制度

强行平仓是指当会员、客户违反交易所相关业务规定时，交易所对其违规持有的相关期货合约持仓予以平仓的强制措施。当出现如下情况时，会被强制平仓：

1、结算准备金余额小于零，即账户可用资金为零，且未能在规定时限内补足；

2、客户、从事自营业务的交易会员持仓超出持仓限额标准，且未能在规定时限内平仓；

3、因违规、违约受到交易所强行平仓处罚；

4、根据交易所的紧急措施应予强行平仓；

5、其他应予强行平仓的情形。

到期交割制度

期货不像股票，可以无限期持有，期货合约有时间限制，要求在合约到期前平仓出局、实物交割或者现金交割。

实物交割制度，主要是指期货合约到期时，交易双方在交易所指定交割仓库以货品易主的方式了结到期未平仓合约，实物交割指的是商品期货，金融期货一般是现金交割。

期货交割时，由于有交易所的担保，其买方一定能够拿到符合质量标准的现货；卖方一定可以拿到货款。

大户持仓报告制度

交易所实行大户持仓报告制度。会员或者客户对某一合约持仓达到交易所规定的持仓报告标准的，会员或者客户应当向交易所报告。客户未报告的，会员应当向交易所报告。交易所可以根据市场风险状况，制定并调整持仓报告标准。

涨跌停板制度

期货涨跌停板幅度在交易规则中确立，为上一交易日结算价的±X%。期货交易出现涨跌停板单边无连续报价或者市场风险明显增大情况的，交易所可以采取调整涨跌停板幅度或者暂停交易来化解市场风险。

期货交易与现货交易

本文来源于公号：期权懂

相信很多投资者在沪深300ETF期权开户的时候，都看到过沪深300ETF期权的风险等级，但是这种风险等级是什么意思呢？下面期权懂就带大家了解一下这个问题。

什么叫沪深300ETF期权的风险等级？

沪深300ETF期权考试风险的等级有一、二、三级，不同级别开放的权限是不一样的，权限如下：

1、一级投资人仅拥有备兑开仓权限。

2、二级投资人在一级投资人的交易权限基础上即可进行买入开仓与卖出平仓(持有权利仓)。

3、三级投资人在二级投资人的交易权限基础上可进行卖出开仓和买入平仓(持有义务仓)。

沪深300ETF期权有哪些风险？

在沪深300股指期权交易市场中，合约的权利金价格是在时刻波动的，投资者在沪深300股指期权交易中需要注意这一风险。在沪深300股指期权交易市场中，投资者在沪深300股指期权交易市场中需要注意合约时间到期的风险，合约越是接近到期日那么合约的权利金价格就越低，在沪深300股指期权交易市场中，投资者在市场中也会面临着交易仓位的风险。

沪深300ETF期权交易技巧

建仓之后就应该做好平仓准备了，平仓有两种情况，一是行情与自己观点有很大出入时，这时候需要果断出仓，不能抱有一丝侥幸，即便有反转也要割肉；二是行情有利时，应该根据近期的波动区间和建仓时机来选择止盈点，如果建仓位于趋势之前，平仓可以晚一些，反之则要早一些。

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