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作者 | 罗兰

流程编辑 | 小白

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一、业务模式分析

指南针（300803.SZ）的主要产品为证券工具型软件终端，在此基础上为投资者提供金融数据分析和证券投资咨询服务。

金融信息服务是指南针的收入大头，收入占比从2016年85.08%增加至今年上半年的93%。

这个金融信息服务所依托的产品基本为PC端产品，包括财富掌门高级版、财富掌门标准版、全赢博弈先锋版、全赢博弈版等。

首先是财富掌门系列。

这款系列产品是指南针于2019年刚推出的，包括标准版、高级版两个版本，主要面向中高端客户和管理资金规模较大的专业投资者销售。

（来源：招股说明书）

财富掌门系列产品的功能有选股评级、选时评级、行情评级等。

（来源：招股说明书）

接下来是全赢系列产品。全赢系列包括私享家版、先锋版、博弈版、免费版。

私享家版是全赢系列的旗舰产品，是一款具备基础及高级功能的多模型分析平台，目标客户主要为资金管理规模较大的专业投资者。

（来源：招股说明书）

在功能方面，私享家版可以提供多市场、多品种的行情信息及资讯，如主力资金动向、游资动向、高管交易、大宗交易等。

（来源：招股说明书）

另外，私享家版还提供一些工具辅助用户进行投资决策分析，如成本均线、多头能量、承接因子、趋势指标等。

（来源：招股说明书）

先锋版、博弈版、免费版的功能基本也是类似，然后免费版的产品是终身免费使用，功能全面性上要比收费的版本差。

指南针对客户提供的服务均基于PC终端，销售模式为直销。根据用户下单及付款形式的不同，产品的销售可分为线上自主交易和线下辅助交易两类。

线上自主交易模式下，用户下单、付款和产品权限的开通均通过在线销售平台完成。

客户通过在指南针官方网站下载免费版本进行试用，然后可选择购买付费产品，在线支付完成后由指南针为其开通产品权限。

线下辅助交易模式下，客户在确认购买意向后，通过银行转账或网上银行等渠道直接将资金汇入公司账户。

再由销售人员将收款记录与客户进行人工匹配，并在销售人员与客户进行电话确认后生成订单，为其开通产品权限。

作为金融信息服务提供商，指南针日常经营采购的产品及服务主要包括各大交易所的行情信息、IT资源、宣传推广服务等。

2019年1-6月，指南针近一半的成本是人工成本，紧随其后的是对外采购的信息使用费和IDC费用。

人工成本主要指合规部门、后台支持部门等人员的工资、奖金。信息使用费支出主要为沪、深交易所等专有信息经营许可费用支出。

来源渠道包括上证信息公司和深证信息公司。

信息使用费分为两类：变动费用和固定费用。

其中变动费用部分主要与使用Level 2 等按用户人数收费的行情信息的客户人数相关，固定费用部分则相对保持不变。

由于指南针销售的是标准化的PC端软件，因此毛利率就比较高。

2015-2018年，指南针的毛利率略有下滑，不过依然能保持在80%以上。

二、财务分析

2015-2018年，指南针的预收款项占营收比例从45%增长至57%。

账目上存在预收款项是指南针的收费模式所致。

指南针的核心业务是金融信息服务业务，在销售完成时会一次性收取全部费用。

这个全部费用就包括软件产品费用和后续服务费 。

其中软件产品费用会在客户获得授权时确认收入，而后续运行服务费后续运行服务费会在提供服务期间分期确认收入。

因此，在账目上会形成一定金额的预收款项。

以下图的动态全赢系列产品为例，市场价是1580元，其中含有一年的数据服务费360元，这360元就是确认的预收款项，一年之后，客户要再次支付360元。

（来源：指南针官网）

指南针账上资金充裕，不是拿去买理财就是存银行，目前只有3000万短期借款，无长期借款。

而这短期借款是指质押存款，也就是将已有的定期存款质押给商业银行，然后取得的等额的银行承兑汇票。

2016年，指南针的其他非流动资产金额较大，为1.65亿元，主要系购置办公房产所支付的预付购房款。

由于预收款项很多，而应收账款很少，因此，指南针的现金流表现较好。

2015-2018年，指南针的收现率从130%下滑至104%。收现率下滑应该和同期的大盘行情有一定的关系。

经营性现金流净额基本都超过了同期的净流润，尤其是2015年这个大牛市阶段，经营性现金流净额几乎是净利润的两倍。

从中我们就可以看出，指南针的业绩虽然有预收款项作为缓冲器，但还是受到股市行情的影响。

在2018年这种极端寒冬的行情下，指南针的EBITDA、净利润、营业收入均有所下滑，具体来看，营业收入同比下滑了14%，净利润下滑了17%，EBITDA下滑了7%。

2015-2018年，营业利润率和净利率基本保持在20%左右，比较稳定。

三、总结

总的来说，指南针的业绩还是比较稳的，虽然受到股市行情的影响，但有预收款项作为缓冲器，降低了业绩的波动性。

另外，风云君还是想说，像指南针这种专门做炒股软件的，生意属性就离钱特别近，只要产品有竞争力，想赚钱不是一件困难的事情。账面上，指南针也不缺钱。

正如风云君在一文中所说的那样，离钱很近的生意，变现都比较容易。

风云君在指南针的官网上看到有炒股APP的介绍。

（来源：指南针官网）

不过，指南针的收费产品基本都是PC端产品。

今年上半年，指南针累计付费用户在80万人左右，其中大部分是个人用户。而目前移动互联网流量已经超过PC互联网，指南针是否应该考虑一下将业务拓展到移动端呢？

最后提示一下风险吧。

做第三方金融数据终端服务的，在国内主要有同花顺、东方财富、万得，其中，前两者都已在A股上市。

东方财富和同花顺的营收规模是指南针的数倍。

净利润方面更是如此。

无论是营收还是净利润，东方财富和同花顺的体量都比指南针大很多。

指南针想要在金融信息服务领域突出重围，还是有难度的。

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本文来源：时代商学院 作者：孙沐霖

来源 | 时代商学院

作者 | 孙沐霖

编辑 | 孙一鸣

随着近期A股资本市场回暖，券商板块持续大涨，带动了炒股软件概念股纷纷走高。

其中，互联网金融服务商指南针（300803.SZ）颇受市场关注。5月17日，指南针发布30亿元定增预案，计划增资刚收购的网信证券。根据指南针的规划，此举一方面拓展金融科技优势，另一方面走和东财相仿的互联网券商路径，同时拓展布局基金销售业务。

然而，如此对标东方财富令市场对其争议不断，行业不少观点并不认可指南针能短期实现整合并复制东方财富，其基本面难以支撑股价长期上涨，存泡沫累积风险。

【概述】

为收购网信证券来对标东方财富，指南针为网信证券合计投入金额高达45亿元，但网信证券深陷诉讼泥潭，已经严重资不抵债，重整业务难度较大。在此之前，资金实力比指南针更强的瑞达期货早已放弃收购网信证券这块“烫手山芋”。而指南针仅凭借45亿元能否帮助网信证券“起死回生”仍是未知数。

指南针与东方财富在市值、营业收入、净利润等方面相差巨大，其号称要对标东方财富，但两者最核心的差别是获客方式。指南针通过买流量获客，不仅用户黏性较差，且高昂的营销费用严重侵蚀指南针的利润。若30亿元定增不及预期，网信证券重整业务的计划或将受阻，指南针要实现对标东方财富的野心恐怕困难重重。

6月23日，时代商学院就上述问题向指南针发函询问，但截至发稿仍未收到对方回复。

一、网信证券“病入膏肓”，重整难度较大

5月17日，指南针发布30亿元定增预案，计划增资刚收购的网信证券，不过该定增预案发布当天，指南针的股价不涨反跌，此后连续四个交易日飘绿，可见市场对指南针的此次定增并不看好。

指南针成立于2001年，是国内发展较早的金融信息服务提供商之一，较早推出“指南针”炒股软件。2007年，指南针挂牌新三板；2015年，指南针通过与天一星辰（北京）科技有限公司战略重组，获得投资咨询业务牌照；2019年，指南针从新三板摘牌并登陆创业板。

虽成立至今已有20余年，但指南针的营收和利润规模一直不大。根据年报，2021年，指南针的营业收入为9.32亿元，净利润仅为1.76亿元。

今年4月，证监会对指南针成为网信证券控股股东批复行政许可，由此指南针基本完成了对网信证券的收购工作。该笔收购交易对价为15亿元，是其2021年净利润的8.5倍，收购款也为指南针带来了不小的资金压力。

值得一提的是，在指南针收购网信证券之前，瑞达期货（002961.SZ）也试图成为网信证券的破产重整投资人。在通过了破产重整投资人公开招募的初步筛选后，瑞达期货对网信证券展开尽职调查，但随后瑞达期货在2021年12月25日发布公告表示，经审慎评估对网信证券的尽职调查结果，其决定终止参与网信证券破产重整投资人的公开招募和遴选。

瑞达期货是老牌知名期货公司，其2021年营业收入达21.28亿元，净利润为5.04亿元，与指南针相比，瑞达期货的资金实力显然更强。

时代商学院认为，瑞达期货放弃收购网信证券的原因，或并非自身资金不足，更大的可能是网信证券这一标的资产质量不佳，瑞达期货不看好网信证券的未来。

资料显示，网信证券前身为诚浩证券，2018年起，网信证券经营持续恶化，后因债券回购交易业务违约出现重大经营风险，官司缠身，并被证监会实施风险监控。

仅一年时间，网信证券的营业收入就从2017年的2.9亿元暴跌至2018年的-32.44亿元。

由于连年亏损、深陷诉讼泥潭，网信证券近两年的业绩状况惨不忍睹，其于2021年7月走上破产重整之路。2020年至2021年，网信证券的营业收入分别为5169.17万元、4625.22万元，净利润分别为-6117.92万元、-50804.69万元；截至2021年末，网信证券的资产净额为-41.33亿元，已经严重资不抵债。

根据指南针近日披露的投资者关系活动记录表，指南针表示，公司未来发展路径上应与东方财富相仿，有志于延伸财务管理业务。由于过去公司牌照单一，客户付费转化率相对较低，在10%左右，近年来有所增长，但仍低于20%，期待通过网信证券具备的证券业务经营资质，能够向投资者提供更多样的产品和服务，提升公司获客后的付费转化率。

由此可见，指南针这笔收购主要是为了拿到网信证券的证券经营牌照，一是想要拓展证券业务，二是想要通过证券业务拉动其原业务的增长。

为了对标东方财富，先是花费15亿元收购，加上本次30亿元的定增，指南针为网信证券合计投入金额高达45亿元，但对于网信证券-41.33亿元的资产净额而言，这45亿元或只是把该公司从破产的边缘拉回来，其能否让证券业务重新走上正轨仍是未知之数。

资料显示，2020年、2021年，网信证券来自证券经纪业务的销售收入占主营业务收入的比重分别为88.24%、90.05%，收入十分倚重传统的证券经纪业务，而自营投资业务、投资银行业务、资产管理业务收入占比极小。

若要重整并发展好上述业务，指南针仍需继续投入大量资金和精力，组建网信证券管理和业务人才队伍，重建品牌和市场信誉，扩充客户资源。在证券业务方面并无经验的指南针是否有足够的资金和能力整合协同？网信证券能否为指南针带来符合预期的增量客户和业务收入？这些问题都是市场关注的焦点。

2015年，东方财富曾斥资44亿元收购西藏同信证券，随后快速发展成为互联网金融龙头，由此成为互联网金融服务提供商与传统券商融合的典型案例。与网信证券不同的是，彼时同信证券的经营状况良好，2014年同信证券的营业收入为8.37亿元，归母净利润达2.1亿元，其经纪业务、证券自营业务、资产管理业务、投资银行业务等均取得不错的经营成效。

而网信证券被收购时已“病入膏肓”，严重资不抵债，且存在较多未决诉讼，重整各项业务存在较大难度，其能否“起死回生”仍是一个未知数。

二、高成本获客加剧经营困境，复制东财之路道阻且艰

指南针的商业模式是通过买流量的方式获客，引流到公司的炒股软件后提供金融信息服务，通过广告方式为证券公司导流。

从产品构成来看，2021年，指南针92.08%的收入来自金融信息服务；来自广告服务和保险经纪的收入占比较小，占比分别为7.87%和0.05%。

尽管指南针在成为网信证券破产重整投资人后，被媒体冠以“小东财”之称，然而从收入、用户规模、市值等各个方面来看，指南针均远不及东方财富。

截至6月22日，东方财富的市值超过3000亿元，而指南针市值不足250亿元，两者相差超12倍。

2021年，东方财富的营业收入为130.94亿元，净利润为85.53亿元；同期，指南针的营业收入为9.32亿元，净利润为1.76亿元。两者营业收入相差14倍，净利润更是相差48倍。东方财富2021年的净利润率为65.32%，而指南针同期净利润率仅18.88%。

同样是互联网金融信息服务提供商，为何指南针的净利润率不及东方财富的1/3？究竟是什么侵蚀其巨大的利润空间？

事实上，“大小东财”最核心的差别是获客方式，这也是指南针欲对标东财的最大难点。

2005年，互联网财经门户网站“东方财富网”创立，为用户提供全面、专业、及时的海量财经资讯，并通过“东方财富网”、“股吧”、“天天基金网”成功积累了大量高粘性的用户，由此成为了用户访问量最大、粘性最高的互联网财经平台，后成为全球中文财经第一门户网站。

以“东方财富网”为核心，东方财富获得了海量用户资源和用户黏性优势，在垂直财经领域始终保持绝对领先地位，为其进一步拓展业务领域、完善服务链条奠定了坚实基础。

与之对比，指南针一直以来通过买流量的方式获客，用户黏性自然不及东方财富。

近年来，随着互联网获客成本不断升高，指南针的销售费用也快速增长。2018年至2021年，指南针的销售费用分别为2.63亿元、3.05亿元、3.84亿元、5.01亿元，销售费用占营业收入的比重从2018年的45.61%提升至2021年的53.76%，过半营业收入被用于营销拓客，其销售人员占总员工数量的比重也超过85%。

可见，指南针的经营重心是营销，高昂的营销支出已严重侵蚀利润。

尤其是2018年至2020年在营销费用持续增长的情况下，指南针营业收入的增速并不高，归母净利润反而逐年下滑。可见指南针的用户黏性较低，业绩增长主要得益于营销投入的加大。若要业绩持续增长，其仍需保持高昂的销售费用来买流量获客。

虽然指南针2022年一季度营业收入和净利润增速分别达89.51%和176.5%，但不改其低利润率的窘境。

对比东方财富，2021年，东方财富的销售费用为6.52亿元，占营业收入的比重为12.07%，呈逐年下降态势，且远低于指南针，盈利能力更是持续提高。

即便收购完成后，指南针在获客方式上仍缺乏像东方财富低成本且强有力的引流手段，其收购网信证券或只是“东施效颦”。

财报显示，截至2021年末，指南针的货币资金为16.07亿元，资产负债率为37.32%。目前指南针已经全额支付了收购网信证券的15亿资金，这相当于其2021年净利润的8.5倍，在一定程度上对其资金链带来较大压力。

此次定增指南针能否募集到30亿元仍未可知。若此次定增不及预期，网信证券重整业务的计划或将受阻，反而拖累指南针的经营业绩，指南针要实现对标东方财富的野心恐怕困难重重。

参考资料：

《指南针上市公司投资者关系活动记录表》.Wind

《北京指南针科技发展股份有限公司重大资产购买报告书》.Wind

《东方财富信息股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金报告书》.Wind

《指南针2021年度报告》.Wind

《东方财富2021年度报告》.Wind

（全文3641字）

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